Однажды в Казахстане: как эксперимент стал инвестиционной стратегией

«А что, так можно было?». Типичная реакция собеседника, когда я упоминаю о своих довольно успешных в последние годы инвестициях на казахстанском фондовом рынке. Впрочем, я ничего не продвигаю. Казахстанский рынок – вовсе не очередная «недооценённая жемчужина», ускользнувшая от внимания инвесторов. Эта статья – рассказ о личном эксперименте, который начался спонтанно и со временем оформился в продуманную стратегию. Со своей методологией, вызовами и результатами .

Чтобы по‑настоящему понять работу инвестиционного советника – не в теории, а в реальных условиях, – важно изучать не только безупречные кейсы на ликвидных рынках с развитой инфраструктурой, но и нестандартные ситуации: когда отсутствуют удобные скринеры, графики цен в торговых терминалах, а данные приходится кропотливо собирать по крупицам. Казахстанский рынок именно такой.

Часть этой истории уже была представлена в моей колонке на РБК Pro. В этой статье я раскрою её полностью: расскажу, как вообще оказался на этом рынке, по каким критериям отбирал эмитентов и каких результатов удалось достичь.

Обстоятельства вынуждают инвестировать

В начале 2022 года российская финансовая инфраструктура претерпела резкие изменения: карты Visa и Mastercard перестали работать, прямые валютные переводы из России стали невозможны. Перед многими встал острый вопрос – как теперь оплачивать покупки за рубежом?

Оптимальным решением стал Казахстан – страна с общей границей, русскоязычной средой и банковской системой, которая в то время ещё позволяла россиянам совершать международные переводы без существенных ограничений.

Процедура открытия счёта оказалась предельно простой: электронная копия загранпаспорта, местный налоговый номер (ИИН), несколько недель ожидания – и вот уже курьер везёт мне заветные именные мультивалютные карты. Почему-то две вместо одной. К каждой прилагались:

• четыре основных счёта (в тенге, рублях, долларах и евро)

• брокерский и накопительный счета

• четыре технических счёта (не отображаются в личном кабинете)

Позже мне понадобились ещё два брокерских счёта. Итого – 16 счетов, и по каждому требовалось подать отчёт в ФНС России. Удовольствие на любителя, но закон есть закон. К слову, на момент написания статьи (май 2026 года) число счетов выросло до 24 – не спрашивайте зачем, это всё банк.

Изначально цель была сугубо утилитарной: получить карту для оплаты покупок и переводов денег зарубеж.

Однако исключительно транзитное использование счёта – всегда риск.

Из‑за отсутствия потребительской и инвестиционной активности в банке о вас могут подумать всякое. Логичнее было задействовать инструменты по назначению.

Конечно, в терминале были доступны акции американских компаний, куда без них. Но меня удивило другое – список ценных бумаг казахстанских эмитентов.

Рынок произвёл неоднозначное впечатление.

• С одной стороны, реальные компании с понятными бизнес‑моделями.

• С другой – дефицит привычных аналитических инструментов. Например, не было графиков цен в терминалах – их удалось найти лишь в мобильном приложении брокера и на сайте биржи.

Но финансовая отчётность всё же была. А значит работать можно. Так в июне 2023 года я приобрёл акции трёх казахстанских компаний.

К примеру, бумаги «Рахата» - одного из крупнейших кондитерских заводов Казахстана, известного в России своим «шоколадом в голубой обёртке». Интуитивный аргумент: если продукт вызывает у меня доверие как у потребителя, почему бы не рассмотреть его в качестве инвестиции? В духе Питера Линча – инвестировать в то, что понимаешь и чему доверяешь.

Риск был осознанным: потенциальная потеря средств – часть игры. Но результат превзошёл ожидания.

Две биржи, один Казахстан

Прежде чем переходить к анализу конкретных компаний и инвестиционных результатов, важно очертить общую картину – без контекста цифры в портфеле теряют смысл.

Фондовый рынок Казахстана формируется вокруг двух принципиально разных бирж, каждая из которых занимает собственную нишу.

KASE – Казахстанская фондовая биржа. Основана в 1993 году. Это главная внутренняя площадка страны. Здесь торгуются акции и облигации, инструменты валютного рынка, деривативы, совершаются сделки РЕПО.

Биржа функционирует в рамках казахстанского законодательства и находится под надзором Агентства по регулированию и развитию финансового рынка (АРФР).

Ключевые показатели на апрель 2026 года:

• капитализация – KZT 47.1 трлн (около $102.1 млрд по актуальному курсу)

• 76 эмитента с 89 выпусками акций в листинге

• входит в топ‑2 среди бирж СНГ по объёму торгов ценными бумагами

• и в топ‑5 в рамках Федерации евразийских фондовых бирж (FEAS)

AIX – Astana international exchange. Запущена в 2017 году в рамках Международного финансового центра «Астана». Эта площадка принципиально отличается от KASE:

• действует в юрисдикции английского права

• регулируется отдельным органом – Astana financial services authority (AFSA)

• ориентирована на привлечение международных инвесторов

На AIX представлены 384 финансовых инструмента (акции, облигации, ETF, структурные ноты) от 196 эмитентов. При этом одна часть инструментов дублирует активы, торгуемые на KASE, другая – относится к иностранным компаниям. Локальный казахстанский рынок остаётся достаточно узким.

Индекс KASE рассчитывается с июля 2000 года, начальное значение – 100 пунктов. Средние темпы роста с момента запуска составляют около 17.5% в год в тенге.

В масштабах Центральной Азии Казахстан – безусловный лидер фондового рынка, существенно опережающий соседей.

Развитая биржевая инфраструктура, прозрачная отчётность эмитентов и функционирующий индекс создают прочную основу для инвестиций – то, чего лишены многие региональные рынки.

При этом в глобальном контексте картина требует отдельного анализа.

Интересно и неудобно

На первый взгляд, изложенные ранее аргументы создают благоприятное впечатление о казахстанском рынке. Однако реальность сложнее: его привлекательность неотделима от ряда существенных особенностей.

Ограниченная ликвидность. Средний дневной объём торгов акциями на KASE в апреле 2026 году составил KZT 4.3 млрд (около $9.3 млн по текущему курсу). Для сравнения на Мосбирже – $1.6 млрд. При том, что сама биржа по мировым меркам крупной не считается. Такие объёмы приемлемы для небольших частных портфелей, но для крупного капитала становятся существенным риском.

Узкий рынок. Индекс KASE включает всего 10 компаний, вес одной бумаги ограничен 15%. Фактически «ликвидный» сегмент рынка сводится к небольшому кругу эмитентов. Остальные активы торгуются эпизодически, имеют низкую ликвидность, а то и вовсе не представлены в активном обороте.

Дефицит аналитических данных. Стандартные инструменты, привычные для инвесторов развитых рынков, здесь практически недоступны:

• агрегированные финансовые показатели представлены лишь для 25 эмитентов на KASE (для AIX таких данных нет вовсе)

• ценовые графики доступны только для шести компаний – притом лишь тех, чьи акции также обращаются на NASDAQ, LSE или ASX

• информация по остальным эмитентам разрознена: её приходится собирать вручную с сайта биржи и из личного кабинета брокера

Это существенно увеличивает трудозатраты на анализ при принятии решений.

Повышенная волатильность. Низкая капитализация рынка делает его чувствительным к действиям даже небольшого числа участников. Для долгосрочного инвестора это не критично. Однако в ситуациях, требующих быстрой реализации активов, риск резкого ценового дисбаланса становится критически важным фактором.

Макроэкономическая среда. По данным Бюро национальной статистики Казахстана, в марте 2026 года инфляция достигла 11% в годовом выражении, а Национальный банк удерживает базовую ставку на уровне 18%. Такая комбинация:

• усложняет прогнозирование реальной доходности

• создаёт разрыв между номинальной доходностью в тенге и реальной – в твёрдой валюте

• требует тщательного учёта инфляционных рисков при оценке активов

Двойственность правовых режимов. Рынок разделён на две юрисдикции:

• KASE действует в рамках казахстанского права под надзором АРФР

• AIX функционирует по английскому праву под регулированием AFSA

Это порождает различия в требованиях к комплаенсу, механизмах учёта прав на ценные бумаги и подходах к оценке юридических рисков.

Всё вышеперечисленное – не причина отказаться от инвестиций на казахстанском рынке. Но таковы условия игры. Осознанный подход позволяет использовать эти нюансы как часть инвестиционной стратегии.

Как я отбираю эмитентов

Вопрос о принципах выбора активов закономерно возникает у любого инвестора. Мой подход к отбору эмитентов носит количественный характер: в основе решений – измеримые финансовые данные, а не интуитивные оценки.

Первый этап – грубый фильтр. На первом этапе я анализирую ключевые финансовые показатели последнего отчётного года:

• рентабельность капитала и активов

• операционную маржу

• долговую нагрузку

• качество денежного потока

• ряд других количественных критериев

Цель – отсеять компании, которые демонстрируют недостаточную прибыльность, имеют избыточную долговую нагрузку или показывают признаки структурного ухудшения финансового положения. Этот этап максимально автоматизирован: большинство кандидатов исключаются без глубокого погружения в детали.

Второй этап – анализ динамики. Компании, прошедшие первичный фильтр, изучаются в исторической перспективе – за период 5–10 лет. Фокус не на текущем положении, а на стабильности результатов в разных экономических условиях, включая кризисные периоды.

Параллельно я провожу сравнительный анализ:

• сопоставляю эмитентов между собой

• оцениваю их показатели относительно отраслевых индексов

Оптимальный кандидат – компания, которая устойчиво превосходит конкурентов по ключевым метрикам, а не просто демонстрирует приемлемые результаты в текущий момент.

Третий этап – оценка цены и инвестиционных перспектив. Эмитенты, успешно прошедшие предыдущие этапы, попадают в watchlist. Мгновенная покупка, как правило, не осуществляется: даже перспективная компания по завышенной цене – рискованная инвестиция. Сделка совершается только при условии, что рыночная цена создаёт достаточный запас прочности, снижает потенциальные риски до приемлемого уровня.

Управление рисками. Позиция сохраняется до тех пор, пока компания соответствует исходным критериям отбора. Решение не зависит от новостного фона, рекомендаций аналитиков или оптимистичных прогнозов менеджмента.

Ключевой ориентир – объективные финансовые показатели.

Для компаний с доступной ценовой историей фундаментальный анализ дополняется принципами trend following. Я отслеживаю динамику котировок и использую её как дополнительный сигнал для закрытия позиции, что помогает зафиксировать прибыль или ограничить убытки при смене тренда.

Почему я детально описываю этот процесс? Не ради демонстрации экспертности, а чтобы вы, как мой потенциальный или действующий клиент, понимали логику рекомендаций. За каждой сделкой стоят конкретные данные и чёткие критерии, что исключает решения «на ощупь» и объяснения постфактум.

Это базовая схема, применимая к любым рынкам. Для Казахстана она была специально адаптирована с учётом местной специфики: скудного аналитического покрытия, отсутствия консенсус‑прогнозов и насыщенного новостного потока. Несмотря на дефицит данных, ключевые принципы сохраняются: процесс остаётся воспроизводимым, измеримым и прозрачным. А это серьёзное преимущество.

Подробнее о том, как устроена моя работа с клиентами я описал здесь .

Рахат, Казатомпром, Казахтелеком: почему именно они

В июне 2023 года в состав портфеля вошли акции трёх казахстанских эмитентов. Вот почему выбор пал именно на них, и как это соотносится с описанным ранее подходом к отбору активов.

«Рахат» (KASE: RAHT). Один из крупнейших производителей кондитерских изделий в Казахстане, основанный в 1942 году. Ассортимент насчитывает свыше 400 наименований: шоколад, карамель, вафли, печенье. В 2013 году контрольный пакет акций приобрела южнокорейская Lotte Confectionery, что позволило модернизировать производство и расширить продуктовую линейку.

Почему компания попала в портфель:

• Потребительский бизнес с устойчивой моделью. Спрос на кондитерские изделия стабилен вне зависимости от фазы экономического цикла.

• Узнаваемость бренда. Продукт прочно ассоциируется с качеством у локальных потребителей.

• Устойчивая позиция на рынке. Компания занимает значимую долю в своём сегменте.

Сбор данных потребовал дополнительных усилий: информация разрознена, часть сведений пришлось запрашивать напрямую. Это отражает специфику казахстанского рынка – но не отменяет инвестиционной привлекательности бизнеса.

«Казатомпром» (KASE: KZAP). Национальная атомная компания Казахстана, крупнейший в мире производитель природного урана. По разным оценкам, в 2023 году на долю компании приходилось 37–43% мировых поставок. Основана в 1997 году, в 2018‑м провела IPO на AIX, открыв доступ международным институциональным инвесторам.

Ключевые преимущества для инвестора:

• Прозрачность отчётности. Англоязычная IR‑страница, регулярная отчётность по МСФО, операционные обновления и чёткая дивидендная политика – стандарты, привычные для глобальных рынков.

• Масштаб бизнеса. Лидерство в стратегически важной отрасли.

Основные риски:

• цикличность и волатильность цен на уран

• периодический пересмотр производственных прогнозов

• государственное участие в капитале

• геополитическая чувствительность урановой тематики

Высокая прозрачность отчётности сделала анализ компании значительно удобнее по сравнению с большинством других казахстанских эмитентов.

«Казахтелеком» (KASE: KZTK). Крупнейший оператор связи Казахстана, предоставляющий фиксированную телефонию, широкополосный интернет, мобильную связь, телевидение и IT‑решения для бизнеса. Компания основана в 1994 году.

Логика включения в портфель:

• Предсказуемый денежный поток. Бизнес генерирует стабильный доход благодаря монопольному положению в ряде сегментов.

• Критическая инфраструктура. Услуги связи – базовая потребность экономики, что снижает цикличность спроса.

• История дивидендных выплат. Компания регулярно распределяет прибыль среди акционеров.

• Разумная оценка. Для стоимостного инвестора это важнее быстрого роста: приоритет – стабильность и адекватная цена входа.

В 2024 году акции показали сильный рост, но в 2025‑м динамика стала отрицательной. Фундаментальное положение компании в экономике при этом не изменилось. Наглядная иллюстрация того, что рынок может временно недооценивать или переоценивать активы без очевидных на то причин.

Приведённые рассуждения отражают ситуацию на момент формирования портфеля в июне 2023 года. Это иллюстрация применения метода, а не актуальный анализ текущего состояния компаний и не рекомендация к совершению сделок.

Результаты моего портфеля

Ниже представлен актуальный график динамики портфеля (расчёт в тенге, периодичность – еженедельная). В качестве бенчмарка использован Vanguard Emerging Markets ETF (AMEX: VWO) – один из крупнейших в мире фондов акций компаний на развивающихся рынках. Для расчёта коэффициента альфа в качестве «безрисковой» взята доходность однолетних гособлигаций Казахстана.

Ключевые показатели на конец мая 2026 года:

• Доходность: 27.2% годовых в тенге

• Максимальная просадка: −7% сроком на 20 недель

• Коэффициент доходность/риск (RR): 3.87

• Ожидаемая альфа: 14.1% в год

• Бета: 0.19

Бенчмарк за тот же период продемонстрировал следующие результаты:

• Доходность: 19.2% годовых (тоже в тенге, разумеется)

• Просадка: −14.1% сроком на 33 недели

На первый взгляд, результаты выглядят убедительно. Однако для объективной оценки необходимо учесть ряд существенных нюансов.

Период наблюдения. На момент публикации статьи портфель существует около трёх лет. Этого достаточно для предварительных выводов о работоспособности стратегии, но недостаточно для подтверждения её устойчивости на протяжении полного рыночного цикла.

Благоприятная рыночная конъюнктура. В рассматриваемый период казахстанский рынок демонстрировал значительный рост. Часть успеха обусловлена удачным попаданием в растущий тренд – дело не только в качестве отбора эмитентов.

Ограничения диверсификации. Изначально портфель состоял из акций трёх эмитентов. Со временем он стал более диверсифицированным, а механизм контроля рисков – совершеннее. Тем не менее выбор ликвидных бумаг на казахстанском рынке по‑прежнему весьма ограничен, что объективно затрудняет диверсификацию.

Ликвидность. График построен на основе данных брокерского отчёта, однако позиции остаются открытыми. Закрытие позиций на неликвидном рынке – задача непростая: итоговый финансовый результат может существенно отличаться от расчётного.

Релевантность бенчмарка. VWO представляет собой широко диверсифицированный фонд акций компаний на развивающихся рынках, при этом в его составе отсутствуют бумаги казахстанских эмитентов. Корректно ли его прямое сопоставление с портфелем на локальном рынке, вопрос открытый.

Налогообложение. В данном случае налог при получении дивидендов и купонов не удерживается у источника выплаты – в отличие, например, от инвестиций на европейских рынках или в США, где брокер налог взимает автоматически, а инвестор, в зависимости от ставки и наличия соглашения об избежании двойного налогообложения со страной эмитента, доплачивает остаток по месту налогового резидентства.

Я плачу налоги в России. Портфелей у меня много и выделить точную налоговую нагрузку конкретно по казахстанским активам затруднительно. В качестве ориентира можно заложить корректировку доходности на 0.5–1% годовых. На представленном графике данный фактор не учтён.

Вознаграждение советника. Комиссия за инвестиционный консалтинг также не включена в расчёт доходности. Ориентировочно она снижает результат на 1% от доходности портфеля, хотя на практике зачастую оказывается ниже: итоговая ставка зависит от объёма капитала и срока сотрудничества. Подробнее о принципах формирования тарифов я рассказывал в отдельной публикации.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Инвестиции сопряжены с риском. Доходность не гарантирована и может отличаться от ожидаемой.

Зачем нужны такие кейсы

Казахстанский рынок – явно не то, с чего стоит начинать формирование основного портфеля. Для размещения крупного капитала он тоже не годится. Это экзотика с низкой ликвидностью, высокой концентрацией активов, ограниченным доступом к аналитическим данным и весьма специфической макроэкономической средой.

Мой личный подход к инвестированию и уровень приемлемого риска – это мой выбор. Ваши цели, горизонт инвестирования, структура капитала и склонность к риску могут существенно отличаться.

Но было бы неразумно доверять капитал специалисту, который не инвестирует собственные средства.

Личный опыт не гарантирует идентичного результата для клиента. Однако отсутствие такого опыта или невозможность его подтвердить – повод насторожиться.

Именно поэтому я намерен и впредь делиться подобными кейсами.

Они позволяют вам увидеть реальный процесс принятия решений и сформировать представление о том, как стратегия работает на практике – со всеми её сильными сторонами и недостатками. Чтобы не просто получать рекомендации, а понимать стоящую за ними логику.